（来源：懒人养基）

　　白酒曾是上一轮结构性牛市中最耀眼的明星。2019年至2021年初，“喝酒吃药”行情让无数投资者津津乐道，中证白酒指数在2021年6月创下历史新高，彼时的市场氛围，几乎让人相信“白酒永远涨”是一条铁律。

　　然而，自2021年见顶回落以来，白酒行业已经进入了连续下跌的第六个年头。曾经的“核心资产”光环逐渐黯淡，投资者的心态也从狂热追捧转为审慎观望。那么，白酒行业究竟还能不能重现昔日的荣光？我们不妨从数据出发，冷静地做一次复盘。

　　01五年长熊，估值逻辑重构，业绩增长停滞是核心诱因

　　先看一组指数与估值的涨跌幅对比数据。

　　2021年6月7日，中证白酒指数收于21385.6点（全收益指数25856.4点），pe-ttm高达60.41倍；而到了2026年6月10日，该指数点位已跌至6607.64点（全收益指数9169.11点），pe-ttm降至19.36倍。

　　这意味着，在这五年间，指数跌幅达到69.10%（全收益指数跌幅64.54%），而估值跌幅为67.95%。

　　一个值得注意的细节是：指数跌幅与估值跌幅几乎相当。这说明什么？说明这五年多来，白酒指数的下跌主要是在“杀估值”，而业绩增长对指数的“托底”作用微乎其微——甚至可以说，业绩增长基本停滞了。

　　高估值需要高成长来消化。当60倍的市盈率遭遇业绩增长停滞，估值回归就成了必然。这不是市场“错杀”，而是估值与基本面重新匹配的过程。昔日荣光建立在估值泡沫与业绩高增的双轮驱动之上，如今业绩高增这一“轮子”已经明显瘪了下去。

　　02 销量连降十年，消费根基确实在动摇

　　比估值更值得警惕的，是白酒消费量的长期下降趋势。

　　近十年白酒销量数据（单位：万吨）如下：2015年1312.8，2016年1358.4（十年峰值），2017年1198.1，2018年854.6（当年统计口径调整：规上门槛由2000万提至5000万），2019年755.5，2020年740.7，2021年715.6，2022年670.0，2023年629.0，2024年414.5，2025年354.9。

　　即便以2018年口径调整后的数据为起点，白酒销量也呈现出逐年“稳步”走低的态势——没有任何一个年度出现反弹。

　　消费量的持续萎缩，背后有几重深层原因：

　　首先是人口结构的变化。 白酒的核心消费群体以中年男性为主，而随着人口老龄化加剧、新一代年轻消费群体崛起，白酒的“基本盘”正在自然收缩。年轻人对白酒的接受度普遍偏低，他们更偏好咖啡、奶茶、低度酒等多元化选择。

　　其次是健康意识的觉醒。 “少喝酒、喝好酒”已经从口号变成了实实在在的消费行为。无论是出于主动健康管理，还是被动应酬场景的减少，白酒的人均饮用量都在趋势性下降。

　　最后是消费认知的转变。 白酒曾经承载的“社交货币”功能，在年轻一代中正在弱化。商务宴请依然存在，但“必须喝白酒”的刚性约束已经大不如前。

　　从这几个维度看，白酒消费想要重回上升通道，难度确实很大。一个销量连续十年下滑的行业，很难让人对其“全面复苏”抱有太高期待。

　　03高端白酒金融属性减弱后，同样面临价值重估

　　在白酒板块中，高端白酒曾经是一个特殊的存在。它兼具消费属性和投资属性，甚至在一段时间里，金融属性压过了消费属性。

　　高端白酒的“囤货—升值—再囤货”逻辑，在过去几年催生了一个庞大的“收藏投资”市场。经销商、黄牛、个人投资者层层加码，终端价格与出厂价之间的巨大价差，让高端白酒看起来更像是一种“液体黄金”。

　　但这种金融属性的根基是什么？是稀缺性叙事和涨价预期。当市场普遍相信“xx永远供不应求、永远会涨价”时，囤货就有利可图，金融属性便被不断放大。

　　然而，当消费场景收缩、开瓶率下降、社会库存累积到一定程度，涨价预期就会动摇。一旦“只涨不跌”的信仰出现裂痕，金融属性的反噬就会到来——囤货者开始抛售，价格体系承压，进而反过来影响消费信心。

　　高端白酒的未来价值当然不能否定，毕竟品牌护城河依然深厚。但总体上看，其金融属性的褪色趋势已经比较明显。想要重现“囤酒致富”的昔日盛况，恐怕需要消费场景的全面复苏和社会信心的系统性回暖，而这两者短期内都难以看到。

　　04结论：昔日荣光难再现，局部机会需专业甄别

　　白酒的“昔日荣光”是特定历史阶段（经济高速增长+人口红利+资本追捧）的产物，具有不可复制性。当前行业正经历供给侧出清与需求侧重构的阵痛。

　　对于投资者而言，放弃对白酒“全面牛市”的幻想，是面对现实的第一步。昔日那种闭眼买入就能躺赚的荣光，已随时代远去。

　　但这并不意味着白酒行业毫无机会。

　　高端白酒的品牌壁垒依然存在，头部企业的现金流和盈利能力在a股中仍属上乘。在行业整体收缩的背景下，集中度提升可能带来头部企业的份额增长；产品结构升级也可能在销量下滑的同时维持甚至提升吨价；部分企业的分红能力对一些资金仍具吸引力。

　　这些都可以视为“局部机会”。但问题在于，这类机会需要对企业基本面、渠道库存、价格体系、管理层战略有相当深入的研究，普通投资者很难精准把握。

　　如果没有深入研究，你以为在抄底“核心资产”，可能抄的只是一个估值陷阱；你以为在等“困境反转”，反而可能等来漫长阴跌。

　　对于普通投资者而言，与其在一个人口结构不利、销量趋势向下、金融属性褪色的行业里苦苦寻找机会，不如把精力投向那些基本面趋势更清晰的领域，或者直接选择宽基指数，获取市场平均收益。毕竟，投资中最重要的事之一，就是选择比努力更重要。